關於研究失敗案例與市場份額流失企業
問題
您顯然研究過許多 HPC。您是否也研究失敗案例，或失去市場份額和/或遭遇意外衰退的公司？例如，Blackboard 或 MYOB 有沒有什麼經驗教訓？這兩家公司都曾佔據主導市場地位，但分別被 SaaS 競爭對手 Instructure 和 Xero 奪走了顯著份額。或者，Micro Focus 在收購 HPE Software 後苦苦掙扎，從中學到了什麼？
回覆
HPC 研究的一個設計問題是，我們並未正式研究那些失敗的企業集團 (conglomerates)。我這一代及更年輕的大多數人都認為企業集團是失敗的，因此我只專注於那些非失敗的！一旦我們知道有少數成功的企業集團以類似於 CSI 的方式營運，恐怕我就轉向其他研究領域了。這是一個很好的確認偏差 (confirmation bias) 例子。我應該試著區分成功和失敗企業集團的特徵，並確定兩者之間是否存在差異。
我們一直都在研究各種垂直市場軟體 (Vertical Market Software, VMS) 業務，包括成功和失敗的。MYOB 不是 VMS，Micro Focus 也不是，因此我們沒有給予它們太多關注。
Blackboard 在上市期間我有關注，但多年前它被一家 PE firm 收購私有化了。當時，它似乎是一家成功的公司，主要在大學和學院市場競爭（15% 的營收來自 K-12 市場）。我之前沒有聽過 Instructure，謝謝您提請我們注意。我剛剛看了一下它們的資料：它們似乎主要在 K-12 市場營運，所以我認為 Instructure 與 Blackboard 的重點市場不同。它們似乎也在大力投資以產生逐漸下滑的成長。我們會進一步研究它們。
客戶獲取 (customer acquisition) 的經濟效益引起了我的興趣。我一直在尋找那些在客戶獲取流程中明確創造價值的上市 SaaS 公司。令人驚訝的是，要取得進行這項分析所需的數據是多麼困難。目前大多數公司以高估值融資，卻不提供詳細的客戶獲取成本資訊。
我們每季都會製作一份內部使用的上市 VMS SaaS 業務估值指數。本季的加權指數達到了歷史新高，為 TTM 營收的 9.5 倍。如果您相信每一美元的新客戶營收確實能創造 9.5 美元的企業價值，那麼您就可以花費高達 9.5 美元來獲取那額外一美元的年度營收。我認為，有一些 SaaS 的 CEO 正在將客戶獲取「投資」推向這些創紀錄的水平。這感覺就像一場派對，如果邊際客戶的經濟效益無法支持其邊際獲取成本，可能會以不愉快的方式結束。
我正在與我們的一位大股東討論 SaaS 客戶獲取經濟效益。他們建議我看看 The Ultimate Software Group, Inc. (ULTI)。ULTI 不是 VMS，但我根據其公開資訊做了一些分析，我確信他們正在透過客戶獲取來增加價值。
如果您認為還有其他上市 SaaS 公司，其邊際客戶獲取成本明顯低於所獲取客戶的終生價值，請將其名稱發送給我們，我們會進行研究並將我們學到的東西分享給我們的經理們。
Mark L.
附註：關於 ULTI 的建議，這就是我所稱的「積極股東」(“Enterprising Shareholders”) 為 CSI 增加價值的一個例子。我無法想像與大多數 ETF 經理進行這樣的對話。
利潤率趨勢
問題
今年上半年的利潤率弱於去年，能否說明其中有多少是由於公司總部的員工費用增加，有多少是由於收購公司的利潤率較低？此外，請說明在進行新收購時，標準是否已有所轉變，開始包含利潤率較低的公司？
回覆
正如 MD&A 中所提到，利潤率下降主要是由於近期收購業務的利潤率較低所致。如果這些業務隨著時間的推移如預期般改善，並且我們沒有增加相應比例的低利潤率收購，那麼 Constellation 的整體利潤率可能會更接近歷史水平。
請注意，我們也在 M&A 方面投入更多，因此我們的 G&A 費用佔營收的百分比可能會增加。
有機成長趨勢
問題
您刨除匯率影響 (ex-fx) 的有機成長 (organic growth) 軌跡已從低個位數 (LSD) 到中個位數 (MSD) 的改善轉變為今年上半年的持平。這是有機成長率長期轉向持平到低個位數範圍的轉變，還是上半年的一次性現象，預計下半年會有改善？
回覆
維護及其他經常性收入的有機成長保持穩定。其餘收入來源的有機成長具有波動性 (lumpy)，公司整體的有機成長概況沒有發生根本性轉變。
稅率
問題
本季的稅率遠高於您前幾季的趨勢，稅率數字中包含哪些一次性項目？公司的長期稅率應該是多少？
回覆
截至 2018 年 6 月 30 日止三個月及六個月，所得稅費用佔稅前調整後淨利的百分比分別為 22% 和 19%，而 2017 年同期則為 21%。該稅率歷史上接近我們的現金稅率，但由於期外調整 (out-of-period adjustments)，季度稅率有時可能落在年度範圍之外。預計隨著應稅收入的增長快於稅可抵扣無形資產的增長，現金稅率會隨著時間推移略有上升。
關於 SaaS 與內部部署模型
問題
公司對 SaaS 模型與內部部署 (on-premise) 模型的理念是什麼？SaaS 是否會要求公司增加更多 R&D 開支？SaaS 業務的收購倍數是否與 Constellation 類似？您會揭露來自 SaaS 產品的營收比例嗎？隨著 SaaS 競爭對手將更多機器學習 (machine learning) 和人工智慧 (artificial intelligence) 整合到其產品中，Constellation 的業務是否會落後？
回覆
無論是投資於 SaaS 還是內部部署業務，我們都喜歡從我們的投資資本中產生良好的回報。
SaaS 可以是一種技術模型 (technology model)，一種計費模型 (billing model)，或兩者兼具。R&D 開支會根據您指的是哪一種以及業務所處的階段而有所不同。例如，如果正在部署一個多租戶單實例 (multi-tenant single instance) 的 SaaS 技術模型以及一個 SaaS 計費模型，並且該業務已經成熟，那麼 SaaS 的支持者會主張 R&D 開支佔營收的百分比會較低。在成長階段，這種情況就不太可能發生。
我們的個別業務會在市場需求允許的情況下提供 SaaS 或託管 (hosted) 解決方案。這可能涉及軟體重寫或收購技術。我們不追蹤來自 SaaS 或託管解決方案的營收百分比。
如果像機器學習和人工智慧這樣的新技術證明有用，我們會將它們整合到我們的產品中。